В США начинается период роста в инфляционном цикле. Как считает старший научный сотрудник Йельского университета Стивен Роуч, который длительное время возглавлял Morgan Stanley Asia, это было неизбежно.

После Великой дефляции начала 1980-х гг., когда годовые темпы роста индекса потребительских цен (ИПЦ) снизились с 14,7% в марте 1980 г. до 2,4% в июле 1983 г., уровень инфляции на протяжении четверти века находился, как правило, в сравнительно узком коридоре 1-5%. Когда экономика слабела, инфляция откатывалась к нижним значениям этого коридора, а когда экономика укреплялась (в конце 1980-х, конце 1990-х и в докризисные 2000-е гг.), уровень инфляции сдвигался к его верхней границе.

В своей статье на Project Syndicate он пишет, что сейчас мы наблюдаем аналогичный процесс.

***

«Неудивительно, что в нынешнем цикле эта тенденция проявилась с некоторой задержкой: это объясняется главным образом необычно слабым восстановлением экономики после кризиса. Тем не менее сегодня сочетание глобальных и внутренних факторов толкает инфляцию вверх, и их воздействие будет сказываться еще какое-то время. Это создает проблемы для Федерального резерва, действующего в соответствии со своим мандатом, поддерживая ценовую стабильность. А как показывает недавняя волатильность на рынках акций и облигаций, данные риски могут негативно повлиять и на финансовые рынки.

Глобальные риски для американской инфляции связаны не только с циклическим подъемом мировой экономики, но и с нарастающими торговыми противоречиями, которые создаются серьезную угрозу для стабильности глобальных производственных (и сбытовых) цепочек (сокращенно ГПЦ). Поскольку роль этих цепочек со временем росла, возрастала и степень интернационализации инфляции. В экономическом смысле это означает расширение оценки инфляционных рисков: внимание смещается с разницы между реальным и потенциальным ВВП, предполагающим полную занятость, внутри страны на аналогичный глобальный показатель. И здесь важно, что согласно недавнему исследованию Банка международных расчетов глобальная разница между реальным и потенциальным ВВП, равная примерно 1% (а это точно соответствует показателю всех развитых стран за последние пять лет), приводит к снижению инфляции на 0,9%.

В глобальных производственных цепочках сейчас наблюдаются два мощных сбоя, которые, скорее всего, окажут серьезное влияние на интернационализацию американской инфляции. Во-первых, это торговая война администрации Трампа с Китаем (это главный сбой). Первая волна американских пошлин на китайский импорт нацелена прежде всего на промежуточные товары, которые создаются в китаецентричных глобальных производственных цепочках с низкими затратами. Из-за пошлин цены примерно на половину китайского товарного импорта в США, объемы которого составили $506 млрд в 2017 г., повысятся на 10% уже сейчас и на 25% в 2019 г.

Во-вторых, недавний пересмотр «Североамериканского соглашения о свободной торговле» (НАФТА) должен повлиять на спровоцированную ГПЦ дефляцию. Из-за более строгих требований к доле местных компонентов и размеру минимальных зарплат «Соглашение США, Мексики и Канады» (USMCA) создаст новое повышающее давление на размер затрат в ГПЦ, которые сыграли важную роль в возникновении полностью интегрированной североамериканской платформы по производству автомобилей в течение последней четверти века. Соглашение НАФТА, наверное, не было совершенно идеальным, но в рамках USMCA изменятся затраты на производство автомобилей, а между тем их вес в американском индексе потребительских цен составляет более 3,7%.

Эти новые формы глобального давления на американскую инфляцию стали следствием агрессивной торговой политики в отношении ГПЦ. Тем временем внутреннее давление создается более привычным фактором: крайне высокий уровень спроса на рынке труда. В сентябре уровень безработицы упал до 3,7%; это самый низкий уровень с декабря 1969 г. Безработица менее 4% наблюдается в США крайне редко: был короткий эпизод в 2000 г., когда инфляция в целом оставалась под контролем, а также более продолжительный эпизод в конце 1960-х гг., который подготовил почву для Великой инфляции в 1970-е гг.

Нынешний недостаток предложения на рынке труда в США является проблемным по двум причинам. Первая причина: начинается повышающее давление на уровень зарплат, который долгое время отсутствовал. Средняя почасовая оплата труда сейчас на 2,8% выше, чем год назад. Тем самым ускорение темпов роста оплаты труда, начавшееся в 2015 г., сейчас усилилось, серьезно превышая низкие, посткризисные темпы, которые в период 2010-2014 гг. составляли в среднем 2%. Кроме того, есть признаки, что повышение зарплат сейчас шире охватывает экономику, причем баланс сдвигается от отраслей с низким уровнем инфляции зарплат (например, промышленность, здравоохранение и образование) к отраслям с высокой инфляцией зарплат (например, финансы, информатика, профессиональные и деловые услуги). При текущем уровне безработицы, который не превышает 4%, общая инфляция зарплат может легко дойти до уровня 3,5% к середине 2019 г.

Второй вывод, который следует из острого недостатка предложения на рынке труда в США, заключается в том, что в отличие от предыдущих периодов низкой безработицы, когда повышающее давление на зарплаты внутри страны сдерживалось глобальными производственными цепочками, нынешнюю возрастающую инфляцию зарплат будет в намного меньшей степени сдерживать компенсирующий эффект ГПЦ. В условиях, когда производительность не растет (ее рост маловероятен), сочетание двух сил – высокий спрос на внутреннем рынке труда и новое глобальное давление – грозит возникновением проблем на инфляционном фронте в США.

Все это имеет важные и действенные последствия для ФРС. Федеральная учетная ставка сейчас равна всего лишь 2,25%. Она мало отличается от уровня так называемой базовой инфляции (исключающей волатильные компоненты – цены на продовольствие и энергоносители), которая сейчас равняется 2-2,2%, ее точное значение зависит от выбранного способа измерений.

Здесь-то и скрывается дилемма ФРС. Центральный банк, прекрасно понимая, что монетарная политика работает с лагом в 12-18 месяцев, должен смотреть вперед и устанавливать учетную ставку исходя из расчетов того, какой, по его мнению, будет инфляция, а не на основе оценок инфляции в прошлом. И здесь-то и возникает проблема: на фоне сочетания глобального и внутреннего давления, описанного выше, можно уверенно предполагать, что инфляция вырастет до 3-3,5% уже в следующем году.

Для противодействия этому весьма вероятному всплеску американской инфляции ФРС совершенно верно сигнализирует о готовности к более решительным действиям в нынешнем цикле ужесточения монетарной политики. Более того, есть убедительные аргументы, что дальновидность политики ФРС на самом деле «отстает от графика», потому что учетная ставка сейчас равняется лишь базовому уровню инфляции, оцениваемому по факту. Это означает, что ФРС следует задуматься над таким монетарным ужесточением, которое будет серьезно выходить за рамки так называемой комфортной зоны нормализации монетарной политики, на которую сейчас ориентируются финансовые рынки в своих расчетах. В отличие от одного президента, который ругает ФРС, я бы не стал называть такую политику безумием».

Перевод — Вести.Экономика