FinNews.ru публикует расшифровку выступления Степана Демуры в «Ситиклассе» (Москва) 19 ноября 2015 года.

Спасибо, спасибо. Я тоже по вам соскучился [это ответ Степана на аплодисменты]

Сегодня у нас будет вечер сказок. Фундаментальный анализ называется. Сказочный вечер. Поэтому хотел бы начать с очередной страшилки, которая овладевает умами несчастных людей.

Про ставку ФРС

Не Йелоустоун. Повышение ставки ФРС. Дошло до смешного. На «Юмор FM» вместо скабрезных анекдотов и шуточек обсуждали с Задорновым (есть такой борец за свободу русского мира от тупых пендосов) повышение ставки. На «Юмор FM» обсуждается повышение ставки, и как это обрушит рубль, все развивающиеся рынки, и вообще привести к хаосу. Потому что это злые пендосы нас гнобят.

На самом деле, вчера вышли минутки, или как я их называю – протоколы сионских мудрецов. Там вообще ничего непонятно. Говорят, что мы неуверенны, что может быть, что вот такие у нас прогнозы. Единственное, что они сказали интересную вещь, есть там такая интересная фраза (несколько раз там повторяется) про равновесную эффективную ставку. Она была отрицательная. Сейчас, по всей видимости, она приближается к нулю.

Что это такое в переводе с вудуического языка? Они используют модель общего равновесия. Над ней неоднократно изгалялись, издевались, как могли. Показывали её несуразность. В этом равновесии есть стоимость денег. Что такое ставка? Это стоимость денег. Что такое стоимость денег? Если следовать разумным экономическим теориям (австрийским) – это разность между преференциями между сбережениями и инвестициями. Когда эта ставка отрицательная – деньги никому не нужны. Вам дают деньги и ещё приплачивают. То есть потребности в финансировании и фондировании никакой нет. Это называется ловушка ликвидности.

Из этой ловушки ликвидности выхода в современной экономике и банковской системе не предусмотрено. Есть один выход – дефляционный коллапс. Это когда банкиры идут работать таксистами. И все пересаживаются с BMW на «Запорожцы» старые, которые сами чинят. Япония в этой ситуации была. Евросоюз в неё попал. Американцы сейчас в неё попали. Они сами это практически признали.

На самом деле, повышать ставку в таких условиях – я сильно сомневаюсь. Если вы пойдёте на сайт www.bls.gov (U.S. bureau of labor statistics), и сделаете поиск birth death model (модели рождений и смерти корпораций) – вы обнаружите очень интересные таблички. Эта модель у них рисует рабочие места вновь созданные.

Ещё в свою бытность на РБК я предлагал многим людям в открытую стать лучшим прогнозистом Wall street. Делается очень просто. Берётся 100 000 – это сколько реально американская экономика создаёт рабочих мест в месяц. Берутся данные, скажем, за октябрь 2014 года она нарисовала 163 000 рабочих мест. Прибавляется к 100 000 эти 163 000, и называется сумма, как ожидаемое количество вновь созданных рабочих мест. Получаем 263 000, вышло 265 000. Потому что в октябре 2015 года она нарисовала 165 000. Разумеется, начались песни о том, что американская экономика динамично развивается, рабочие места создаются, бла-бла-бла, безработица на рекордно низком уровне – ФРС должна повышать ставки.

Хорошо, давайте посмотрим, что будет в ноябре? В ноябре 2014 года эта модель нарисовала минус 14 000. Берём 100 000, отнимаем 14 000, получаем 86 000. Столько они вряд ли нарисуют. Но, скажем, меньше ста тысяч. Как раз перед заседанием ФРС выходят ноябрьские данные. Получается, что вот такие данные неубедительные, которые не свидетельствуют об убедительном росте американской экономике – какого чёрта повышать ставку?

Мы уже ждём повышения ставки года три или четыре. Я думаю, повышать её не будут. Даже если они её повысят – ничего страшного в этот раз не произойдёт. Сейчас все мировые рынки (не экономики, а рынки) растут на фондировании в иенах и евро. Доллар сейчас не является валютой кэрри-трейд, не является валютой фондирования. Поэтому повышение ставки в такой валюте ничего страшного для рынков не несёт. Поскольку стоимость фондирования (кредитования) не увеличивается для спекулянтов.

Вот если бы ЕЦБ или Банк Японии просто даже заикнулся о возможном ужесточении монетарной политике – вот тогда бы начались американские горки на рынках. А здесь доллар – не валюта фондирования, все уже привыкли, что ставки будут повышены, очередной цикл повышения ставок. Но, почему-то американские облигации на это никак не реагируют. И американские рынки на это никак не реагируют. Продолжают рост.

Соответственно, ничего страшного в декабре не произойдёт, даже если они её поднимут, в чём я сильно сомневаюсь. Но я вам привёл железный (на мой взгляд) аргумент с фундаментальной точки зрения, что поднятия ставки не будет. Соответственно, всё будет продолжать идти так, как оно идёт. Пока не закончится ликвидность. Или последний дурак не купит с сотым плечом. Что очень близко к реалиям, на мой взгляд.

Про рубль

С другой стороны, рынки растут, рубль укрепляется, всё замечательно, всё прекрасно. С чем это связано? Нефть падает, а рубль укрепляется и РТС растёт.

[голос из зала: неразборчиво]

Наш ЦБ не совсем печатает деньги. Он занимается репованием всего подряд.

[голос из зала: неразборчиво]

Ещё прорыв на G-20 не забывайте. Международную изоляцию прорвали. Санкции завтра снимут. [это был сарказм]

[голос из зала: неразборчиво]

Я себя иногда чувствую дятлом по железобетону.

[голос из зала: неразборчиво]

Сколько раз мы уже говорили – рубль зависит от двух факторов. От нефти и от горячего бабла. А что сейчас происходит с горячим баблом? Горячее бабло пошло на страны БРИКС. Если вы откроете emerging BRICS, то вы увидите, что индекс акций БРИКС растёт. И пока что разворачиваться не собирается. И вы увидите, что индекс облигаций тоже растёт. Далее все мы слышим каждый раз, когда проходит аукцион ОФЗ, что облигации разлетаются, как горячие пирожки. Это горячие деньги, которые пришли на наш рынок, и держат и укрепляют рубль.

Вопрос в том – хорошо это или плохо. Я придерживаюсь точки зрения, что это очень хреново. Потому что случится то же самое, что случилось в декабре 2014 года. Кто переехал ЦБ? ЦБ переехал рынок облигаций. Почему он его переехал? Потому что в ЦБ сидят не самые умные люди, скажем прямо. Они, как вы знаете, решили ночью повысить ставочку. Совершенно конкретно повысить. Что случилось? Вся кривая доходности по ОФЗ и корпоративным рублёвым облигациям [перевернулась]. Открылся Лондон в 11 часов утра и что случилось? Набиуллину переехали. Тогда в рублёвых облигациях находилось 70-80 млрд долларов западных денег. Условно западных.

Сейчас, судя по динамике, и по отчётам ЦБ, под 100 млрд долларов. Поэтому, все ОФЗ и рублёвые облигации и разлетаются. Потому что рубль относительно стабилен, доходность высокая рублёвая. Если вы берёте иены или евро в долг (можете даже доллары взять в долг) с десятым или двадцатым плечом, и покупаете ОФЗ и корпоративные облигации, то у вас получается приличная доходность. Кэрри-трейд идёт по рублю.

Как только вся эта штука начнёт разворачиваться – все эти горячие деньги ринутся к выходу. Как это уже было. Но в этот раз у ЦБ вообще нет денег. Валюты у ЦБ просто нет. Соответственно, никаких предупреждений о плавающем курсе рубля, что мы отпускаем рубль, уже не будет. Просто тупо слив рубля [будет].Какие будут действия ЦБ?

[голос из зала: повышение ставки]

Правильно. Как нужно бороться с ослаблением нацвалюты? Повышением ставок. Никогда нигде не помогало, но надо бороться. Что они получат? Мы получим очередной мощнейший удар по экономике, и ставочку под 30%.

[голос из зала: когда?]

Следите за ЦБ. Не до декабря. Посмотрите на график – там должна быть ещё одна волна роста. Рубль ещё не отыграл полностью своё укрепление. Ещё не все купили рублёвых облигаций. Как купят, может быть, на уровне 57-58 – тогда может начаться.

В ближайшее время ничего страшного не произойдёт. Но это всё, на мой взгляд, на стене написано, как всё будет снова [отсылка к ветхозаветной истории про надпись на стене: Мене, мене, текел, упарсин]. Кстати, очень интересный эффект – люди делают каждый раз одно и то же, надеясь на другой исход. Как называются такие люди? Идиоты. Это не я сказал. Это Эйнштейн сказал. Вот. Да. Нельзя оскорблять власть ни в коем случае. Которая находится при исполнении.

Это к вопросу о том, есть ли у рубля дно? У рубля его нет. И нефть здесь абсолютно не при чём в данной ситуации. Потому что, как вы знаете, Набиуллина устроила нефть в рублях за бочку 2700. Ниже даже? А, уже отскочила. Замечательно. Если верить всем слухам, то с наполняемостью бюджета не совсем всё в порядке. Но когда говорят – нефть 3200, или 2800, или 2700, или 4000 (без разницы) – забывают, что есть вторая половина бюджета, которая наполняется сбором налогов с торговли, с машиностроения, с отраслей, которые никак не связаны с нефтянкой. С этими отраслями у нас полная жопа сейчас, как выясняется. Поэтому нужно говорить, что нефть не 3200, а умножать на два. 6400. И курс рубля должен быть соответствующий, чтобы бюджет наполнялся и исполнялся. Поэтому не всё так просто в этом мире.

Цена нефти в данной ситуации, на мой взгляд, решающей роли не играет. Она служит неким фоном. Не 12 цена, и слава богу. Ну, 40-50. Значения не имеет. Главное – рублёвые облигации надёжные, по ним хороший доход. И ни ЕЦБ, ни Банк Японии, не собираются в ближайшее время ужесточать свою монетарную политику. Идеальные условия для кэрри-трейд в иенах и евро по рублю.

Про кредитные мультипликаторы

А что происходит на самом деле в остальном замечательном мире? ФРС намекнул, что они в ловушке ликвидности. И всё, на самом деле, значительно грустнее. Основная масса экономических данных, которые выходят по всему миру – «левая». Тоже много раз это обкашливалось. Она подвергается всяким политически мотивированной обработке, массажу, чтобы выглядеть хорошо. Но есть данные, которые очень красноречиво говорят о том, что происходит, и которые не подвергнуты ни влиянию рынка, ни влиянию спекулянтов, ни влиянию политиков. Это два ряда данных.

Первый ряд – это кредитные мультипликаторы. Можете посмотреть на странице ЕЦБ, Банка Японии, ФРС. Так вот, эти кредитные мультипликаторы (за исключением М3) меньше единицы. М3 тоже снижается. Что бы не делал ФРС. Как бы он не накачивал монетарную базу. Каким бы стимулированием не занимался. На каком бы низком уровне не держал эту ставку. Кредитные мультипликаторы, особенно так называемый мультипликатор ФРС, меньше единицы. То есть основной рычаг монетарной политики ФРС, и основной рычаг, который позволял поддерживать новую экономику постиндустриального общества на плаву – он больше не работает.

Про Baltic dry index

Второй ряд – это Baltic dry index. Это стоимость фрахта сухогрузов, который вычисляется каждый день. Вычисляется по реальным данным компаний, которые занимаются фрахтом, и у которых есть сухогрузы. Это штука не торгуемая. Если посмотрите на этот график – он тоже выглядит не очень хорошо. Мы пробили низы 2009 года. Причём, в 2009 году был мощный отскок стоимости фрахта, потому что тогда все проблемы в реальном секторе были вызваны не каким-либо серьёзным падением реального платёжного спроса, или проблемами в реальном секторе. А были вызваны тем, что банковская система на две недели просто встала. То есть банки просто потеряли доверие друг к другу. Никто не знал, кто в какой жопе находится. Соответственно, было очень тяжело получить аккредитивы.

Поэтому встали все поставки морем, встала международная торговля практически на неделю. А поскольку все западные страны работают по системе Just in time [Точно вовремя], то есть складских запасов никто не держит, были проблемы с промышленностью, были проблемы с выпуском, складские запасы все подъели. Потом, когда доверие к банковской системе худо-бедно восстановилось, международная торговля снова запустилась (причём, очень быстро). Многим пришлось восполнять складские запасы – стоимость фрахта резко отскочила.

А потом она снова опустилась, пробила низы 2009 года, а в прошлом году снова пробила низы 2009 года. Такой трёхлетний цикл идёт. Причём, она сейчас находится на рекордно низких уровнях. Можно возразить (мне тоже стало интересно – почему такое резкое падение без всяких отскоков) – может, они построили кучу новых сухогрузов. Когда был пик индекса в 2008 году – было большое количество закладок новых сухогрузов. Но они вошли в строй в 2010-2011 годах. Больше никто их не строил. Это отпадает. Посмотрел данные портов (в США есть статистика портов по количеству контейнеров пустых, гружёных, бла-бла-бла) – там такая же плачевная статистика, как и Baltic dry index.

То есть практически международная торговля сокращается. И сокращается очень быстро. Это значит, что экономическая активность и платежеспособный спрос населения в золотом миллиарде очень быстро сокращается. Это видно по китайской статистике, которая сейчас выходит – сокращение экспорта на 6%, на 7%. Это значит, что ни домохозяйства, ни корпорации не в состоянии обслуживать тот долг, который на них висит.